Stessa volatilità, stesso mercato di riferimento (corporate bond high yield), stesso costo del prodotto, ma rendimento sette volte superiore negli ultimi 3 anni. Di costa sto parlando? Sto parlando del confronto tra un segmento di emissioni societarie comunemente conosciuto come high yield (o junk bond) globale e un segmento, sempre del debito societario sempre high yield globale, ma dal nome particolare, fallen angels.
Per angeli caduti nel mondo obbligazionario si intendono quelle società che appartenevano fino a poco tempo fa al mondo degli emittenti di qualità, quindi investment grade se prendiamo il rating come metro di misura, ma ora scese nel girone infernale degli high yield bond per effetto dei declassamenti del merito di credito.
High Yield vs Fallen Angels: un confronto
Per fare un confronto equo tra il comparto tradizionale high yield e quello dei fallen angels ho utilizzato i due fondi globali di iShares la cui capitalizzazione è abbondantemente sopra i 300 milioni di euro con una storia superiore ai 5 anni. Per aiutarci a comprendere la peculiarità del mondo fallen angels, che ricordo per l’ennesima volta appartiene al segmento bond non investment grade, prendiamo la definizione data da iShares nel KIID del prodotto.
L'Indice misura i risultati di obbligazioni societarie di qualità inferiore a investment grade, a tasso fisso e variabile emesse da emittenti societari di mercati sviluppati. Al momento dell'inclusione nell'indice le obbligazioni avranno un rating tra BB+ e B- (inclusi) o equivalente, assegnato da almeno una di tre agenzie di rating creditizio. Le obbligazioni comprese nell'Indice sono obbligazioni che in passato in un certo momento sono state di qualità investment grade e successivamente sono state declassate a qualità inferiore a investment grade, conformemente alla metodologia utilizzata dal fornitore dell'Indice. Tali obbligazioni possono non essere state necessariamente di qualità investment grade al momento dell'emissione, ma a causa di almeno un evento sfavorevole erano state declassate a qualità inferiore a investment grade al momento del loro inserimento nell'Indice. Tali obbligazioni possono essere definite "fallen angels".
Appurato in modo chiaro cosa si intende per fallen angels andiamo a vedere i numeri.
Se nel 2022 le performance dell’ETF Global High Yield Bond coincide con quelle del Fallen Angels High Yield Bond, a distanza di 3 anni il primo è in guadagno marginale del 2%, il secondo dell'11% (dati al 8 dicembre 2022). Il divario è elevato anche a distanza di 5 anni con i Fallen Angels che hanno offerto un rendimento di quasi il 28% contro il 15% degli high yield tradizionali. Il tutto con il medesimo livello di volatilità.
Andiamo adesso a vedere le caratteristiche dei due prodotti per comprendere le reali differenze che spiegano lo spread tra le performance. Cominciamo dal rendimento a scadenza. Il portafoglio Fallen Angels offre il 6,8% con una duration di 6,6. Il portafoglio high yield tradizionale un rendimento non tanto differente (7,3%) con una duration più corta (4,3 anni). Eppure i fallen angels sono andati meglio nel corso degli anni. Il motivo si chiama default rate, ovvero la probabilità di fallimenti societari. Maggiore nel caso degli high yield bond tradizionali che per questo, a parità di duration con i fallen angels, offrono un maggior rendimento a scadenza.
Entrando ancora più nel dettaglio tra i due ETF si nota una differenza geografica (il 57% dei fallen angels è investito in USA contro il 49% del tradizionale high yield); per entrambi c’è una comunanza singolare legata alla presenza di un 10% di emittenti italiani. Il motivo si chiama emittenti bancari Unicredit e Intesa oltre alla corposa presenza in portafoglio di bond Tim e Atlantia.
Altro aspetto che differenzia i due prodotti è quello del rating medio. Mentre i fallen angels per il 90% sono retati BB, il tradizionale ETF high yield si ferma al 67%, il resto ha rating inferiori. Elemento questo cruciale e che giustifica la over performance di lungo periodo.
Qualche differenza si rileva anche a livello di composizione settoriale (fallen angels sovrapesati di energetici e sottopesati di comunicazioni), ma la chiave di volta per interpretare il passato e probabilmente il futuro sta tutta nella differente qualità del credito. Pur rientrando nel mondo high yield infatti i fallen angels si posizionano nella zona più “sicura” e quindi con tassi di default previsti inferiori. Una buona idea per chi vuole avere un’esposizione al mondo del credito speculativo ma con minor rischiosità rispetto allo standard.